por OrlandoR » Vie Oct 14, 2011 10:40 am
Precios en bolsa a los mismos niveles de octubre 2008. ¿Deja Vu?
13 Oct, 2011 20:043 comentarios
Hace unos días estuve en Manhattan, Nueva York, Estados Unidos. Pase por Wall Street, me junté con varios amigos traders, vendedores, banqueros de inversión, analistas, portfolios managers. Quería saber su feeling del mercado actual.
En lo que va de 2011, el S&P 500 ha caído 4.5%, el Bovespa ha perdido 25% y el INCA otros 25%. No ha sido un buen año para el mercado. Si bien en los primeros seis meses del año los índices tuvieron un rendimiento poco alentador (S&P 500 +5%, Bovespa – 10%, INCA -26%), es a partir de julio en que los mercados se desploman por dos razones fundamentales: a) el downgrade a Estados Unidos y b) los temores de que una quiebra de Grecia pueda afectar negativamente la ya deteriorada situación macroeconómica de Irlanda, Portugal, España e Italia y pueda causar una nueva recesión global y caída de los mercados similar o peor a la de 2008-2009.
Según el gráfico de arriba el S&P 500 ha venido oscilando entre los 1,100 y 1,200 puntos por varias semanas. Durante ese periodo de tiempo muchos inversionistas han vendido posiciones temiendo un “deja vu” de lo ocurrido hace exactamente tres años. Bajo este contexto, en los últimos tres meses la aversión al riesgo ha subido y la volatilidad también.
Según Roberto Montero, portfolio manager de Kallpa Asset Management, el indicador más popular para medir la cuan nervioso está el mercado en Estados Unidos es VIX. Este instrumento mide la volatilidad que tienen las opciones “Put” del S&P 500. Montero señala que durante la pre crisis 2008-2009 VIX se cuadruplicó al crecer de niveles cercanos a 20 (agosto 2008) a niveles cercanos a 80 (octubre 2008). Entre julio 2011 y Setiembre 2011 VIX subió tres veces. Ello podría inducir a que muchos inversionistas teman que el tercer trimestre 2011 sea un escenario pre crisis y que el mercado se pueda desplomar durante el cuarto trimestre 2011.
Un segundo indicador para medir el “nerviosismo del mercado” son los credit default swaps (CDS). Este instrumento refleja la diferencia entre la tasa de interés a la cual cotiza un bono y la tasa libre de riesgo. Montero indica que durante la crisis 2008 los CDS subieron de 50 puntos básicos (en junio 2008) a 200 puntos básicos (en marzo 2009). En los últimos meses los CDS se elevaron de 50 puntos básicos (en julio 2011) a 150 puntos básicos (en setiembre 2011). En este caso, a setiembre 2011 ya se dio gran parte de la corrida ocurrida durante la crisis 2008-2009.
A esto, yo quiero añadir que hoy los fundamentos de la economía mundial están mejor de lo que estaban en octubre 2008. Los ratios Precio-Utilidad están llegando a niveles cercanos a los de inicios de marzo 2009 (piso de la crisis). Según un reporte de JP Morgan el 53% de las acciones del S&P 500 tienen un PER menor a 12x y el 33% un PER menor a 10x. A inicios de marzo 2009 (piso de la crisis) el porcentaje de compañías que cotizaban a un PER menor a 12x era de 67%. Es decir, si bien los precios de las acciones de las empresas del S&P 500 son similares a los de octubre 2008 (pre crisis), las utilidades de las empresas son muy superiores a las existentes en ese momento, por lo cual no se justifica una mayor caída del mercado. Es más, tendría que haber una catástrofe para que el mercado se derrumbe hacia los 900 puntos. Para que ello ocurra las utilidades tendrían que caer drásticamente para que los PER se eleven y se justifique PERs de 12x a 900 puntos. Hoy no es el caso.
Coincido con Kallpa Asset Management que el PER del S&P 500 ya está en niveles pre crisis, que el VIX ha recorrido 2/3 del camino visto en 2008 y que los CDS están en niveles muy cercanos a los de la crisis anterior.
Si creo que en el corto plazo la volatilidad continuará, el nerviosismo seguirá y que probablemente se siga tradeando entre los 1,100 y 1,200 puntos. Caer hacia los 1,050 puntos no me sorprendería, pues el año pasado entre junio-agosto estuvimos a esos niveles por el mismo problema: Grecia. Si creo, sin embargo, que se negociará una salida del tema Griego haciendo que ambas partes sufran pérdidas (inversionistas que compraron el papel y el emisor) y que podría haber una recuperación hacia fin de año. Algo así vimos en el segundo semestre del 2010.
Por tanto para inversionistas amantes al riesgo continuo recomendando comprar acciones con fundamentos. Recomiendo comprar acciones que aún en escenarios pesimistas, el valor fundamental de la acción supere el precio de mercado en más de 30%. Saber cuál es el piso del mercado es imposible, pero comprar a la baja, por tramos, en empresas con fundamentos, me parece lo más razonable.
Muchos inversionistas adversos al riesgo venderán y buscarán refugio en activos/países seguros (“Flight to Quality”). Sin embargo, enfatizo que en mi opinión, tal como lo señalé en un post anterior, la situación económica de Estados Unidos y de su sistema financiero es bastante mejor a la existente en octubre 2008.
Coincido con Roberto Montero quien señala que Estados Unidos no se encuentra en la misma posición que hace tres años. Hoy en día su sistema financiero presenta excedentes de liquidez producto de las medidas monetarias no tradicionales (QE1, QE2), sus bancos están mejor capitalizados y cuentan con importantes reservas dentro de la FED. Asimismo, tienen una menor exposición a la deuda europea que sus pares en dicha región. No obstante, el país enfrenta un escenario fiscal complicado, cuya solución pasará por la capacidad política de lograr una conciliación entre los diferentes actores del gobierno.
El portfolio manager enfatiza que en el sector real, el mercado tiene bastante claro que el problema del desempleo es estructural, lo que significa que no veremos una recuperación de esta variable al menos en los dos próximos años. Esto implica que la confianza del consumidor se mantendrá débil, y por lo tanto, las inversiones de las empresas (inventarios) no deberían reflejar mayor optimismo. Conclusión: Estados Unidos presenta un contexto económico débil, pero no comparable con los países europeos. La dificultad principal es lograr que los consumidores vuelvan a confiar en su economía.
¿Qué significa ello dentro de mi portafolio?
Kallpa Asset Management indica “En la parte de renta fija estamos de acuerdo con el mercado en que los US Treasuries están caros, no obstante, coyunturalmente mantener posiciones en dicho mercado resulta atractivo, debido a la reciente programa “Operación Twist” por la cual la FED ha iniciado un rebalanceo de sus posiciones hacia Bonos del Tesoro con vencimiento entre siete y treinta años. Ello deberá mantener la presión al alza sobre estos activos en la medida que no tienen implicancia directa sobre el total de bonos en circulación (mercado secundario). En el mercado de deuda corporativa, pensamos que el segmento de alto rendimiento (bonos con rating inferior a BBB-) ha sido sobre-castigado y resultan atractivos, por cuanto gran parte de esta empresas ya han reestructurado sus deudas en el último año (aprovechando las tasas de interés bajas) y cuentan con buena posición en caja (es decir, el riesgo de default es menor).
Analizando el mercado de acciones en US, los índice bursátiles ya han asimilado en gran parte un posible proceso recesivo (al menos 50%). Esto significa que en caso US no tenga un proceso recesivo severo (cuya probabilidad se estima en 30%) los mercados deberán cambiar la tendencia actual, brindando oportunidades interesantes de compra. Si bien resulta incierto el momento de este posible cambio de tendencia, se debe estar atentos a algunos “detonantes”, como podría ser la aplicación de medidas monetarias adicionales (QE3).”
En conclusión, insisto en que no habrá una caída como la observada durante la crisis 2008-2009 al menos que haya una recesión muy grave en el mundo en los próximos 12 meses. La mayoría de mis amigos que trabajan en el mercado en Nueva York coinciden. Creo que durante estas semanas habrán buenas oportunidades de trading y como siempre recomiendo comprar en base a fundamentos.
Alberto Arispe
Gerente General
Kallpa Securities SAB
, ya rompió la resistencia que tenia en 103.30.